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萬達電影:募投效益低下

2019-11-23 04:11:56 證券市場周刊 2019年41期

方力

2019年前三季度,萬達電影(002739.SZ)營收115.94億元,同比減少7.45%;凈利潤為8.29億元,同比減少57.25%;扣非后的歸屬凈利潤為7.72億元,同比減少34.59%。

這是公司上市以來業績降幅最大的一次,全年業績大幅下降似乎已成定局,而收購來的萬達影視“功不可沒”。

項目預計效益低下

10月25日,萬達電影發布公開發行可轉換公司債券預案(修訂稿),擬募集資金總額(含發行費用)不超過38.15億元,其中30.05億元用于影院建設,8.1億元用于補充公司流動資金及償還銀行貸款。

根據投資計劃,2019年,萬達電影計劃新建影院57家,2020年為74家,2021年為28家,合計新建影院為159家。該項目總投資為31.9億元,預計合計可實現營業收入308.81億元,利潤總額為33.53億元,凈利潤為25.15億元。

萬達電影在2014年年底有182 家影院、,當年整體收入為53.39億元,凈利潤為8.03億元,凈利率為15.04%。2018年年底,萬達擁有已開業直營影院595家,公司總計實現收入為140.88億元,凈利潤為12.92億元,凈利率為9.17%。

在2018年12.92億元的凈利潤中,包括了1.9億元的其他收益。即便如此,萬達電影的凈利率仍然從15.04%下降到了9.17%,這足以說明公司整體的盈利能力在不斷下降。

從萬達電影披露的數據來看,2014年,公司單家影院的年營業收入為2934萬元,單家影院的年凈利潤為441萬元,2018年分別為2368萬元、217萬元。與2014年相比,萬達電影2018年無論是單家影院的收入還是凈利潤都有不同程度的下滑。

此次萬達電影還要使用募集資金新建159家影院,按照公司的預計,計算期為10年,每家影院每年預計實現收入為1942萬元、凈利潤158萬元,遠不及2018年的單店營收和凈利潤水平。

不僅本次發債主要募投項目效益低下,此前萬達電影有多次業績承諾均未兌現。

2016年1月12日,大連萬達集團宣布以不超過35億美元現金(約230億元人民幣)收購美國傳奇影業。收購前,傳奇影業的經營很不理想,2014年傳奇影業營業總收入折合人民幣26.3億元,凈利潤-28.87億元;2015年的營業總收入折合人民幣為30.2億元,凈利潤-42.38億元,已經連續兩年大幅虧損。

當時,作為收購主體的萬達影視信心滿滿,因為之前萬達已有把AMC成功扭虧為盈的經驗。萬達管理層稱,預計傳奇影業2016年將實現盈利,2016-2018年間將合計實現凈利潤約31億元,但至今傳奇影業仍處于虧損之中。

2017年7月,萬達電影發起了對萬達影視的第二次收購,此次的重組方案剔除了傳奇影業,增加了電視劇制作公司新媒誠品。而這次估值降為116.19億元,但這也并非重組最終方案。

2019年3月21日,萬達電影發布公告,萬達電影擬向萬達投資等20名交易對方發行股份購買其持有的萬達影視95.77%股權,交易價格為105.24億元。

交易對方承諾,萬達影視2018 -2021年度凈利潤數分別不低于7.63億元、8.88億元、10.69億元、12.74億元,4年合計凈利潤為39.94億元。

2018年,萬達影視實現收入22.58億元,凈利潤為8.44億元,完成了業績承諾。

2019年5月10日,萬達影視完成過戶。2019年上半年,萬達影視只實現凈利潤3250萬元,這與此前承諾的8.88億元全年凈利潤相差甚遠。

雖然萬達電影此次收購萬達影視為同一控制下的企業合并,不形成商譽,但萬達影視被收購前的資產中包含39.31億元的商譽。

商譽再創新高 警惕減值風險

2014-2018年及2019年1-9月,萬達電影的資產負債率分別為34.34%、41.03%、45.57%、49.4%、45.44%、38.23%。從整體來看,萬達電影的資產負債率似乎呈下降趨勢,但實際不然。

2014年,萬達電影的資產中占比最大的是貨幣資金,當時的貨幣資金為17.46億元,占總資產的比例為38.17%。而2019年9月末,公司資產結構中占比最大的變為了商譽,商譽高達134.53億元,占同期總資產的比例為41.94%。

毫無疑問,萬達電影的資產質量已經大幅下降,也預示著風險的到來。

2014年年末,萬達電影的商譽為2300萬元,是所有資產當中最小的一塊,占總資產比例為0.5%,占凈資產比例為0.8%。

在2015年上市后,隨著收購的增加,萬達電影的商譽迅速增高。

2014-2018年及2019年9月末,萬達電影的商譽分別為2300萬元、51.72億元、81.29億元、97.99億元、95.6億元、134.53億元,同期的資產減值損失分別為2686萬元、1171萬元、-800萬元、1891萬元、3354萬元、-0.76萬元。

在這些資產減值損失中,有些是壞賬損失,有些是固定資產減值損失,但萬達電影沒有對商譽進行減值,積累的巨額商譽已經成為公司最大的風險。

此次收購,萬達影視100%股權的母公司口徑的所有者權益賬面價值為51.61億元,評估價值為110.01億元,評估增值58.40億元,增值率為113.16%。經雙方協商,最終的交易價格確定為105.24億元。

此次收購也使得萬達電影的商譽從2018年年底的95.6億元大幅增加到2019年前三季度末的134.53億元,凈增加額為38.93億元。

2019年上半年,萬達影視只實現3250萬元凈利潤,如果全年無法達到此前8.8億元的業績承諾,意味著上市公司此次花費百億元代價進行的收購或許并不劃算,此次交易只是平白讓關聯交易的交易對方受益。

行業調整期已經來臨

近幾年,中國電影行業發展迅猛,但供給的增長速度已超過需求。

根據中銀證券的數據,2012年,中國電影市場的觀影人次為4.57億,2018年為17.2億,6年時間增長3.76倍。

2012年,中國電影票房收入170.7億元,2018年為609.8億元,6年時間電影的票房收入增長3.56倍。

2012年,全國銀幕數僅有13118塊,2018年年底全國共擁有銀幕數60079塊,6年時間全國銀幕數增長4.58倍。

從過去6年的發展來看,中國電影行業供給的擴張速度大幅超過需求的增長速度。

而2019年1-6月,全國電影總票房311.7億元,同比減少2.7%;城市院線觀影人次8.1億,同比減少10.3%。但同期,全國新增影院數量703家、銀幕4461塊。

在需求放緩的同時,供給繼續增長,這會導致電影行業經營能力較差的院線出局,但供給增長過快也會攤薄每家院線公司的收入和凈利潤水平,萬達電影也未能幸免。

從票價的角度來說,萬達始終保持中高端水平。根據中航證券的數據,2014-2018年及2019年上半年,全國電影行業的平均票價為34元。

2014年,萬達電影全年實現票房42.1億元,觀影1.02億人次,人均票價為41.27元;2019年上半年,公司國內票房41.7億元,觀影人次0.97億,人均票價為42.99元。

過去幾年,依托于萬達廣場的生態及擴建,萬達電影的院線業務快速增長。在一個同質化的行業中可以長期保持高于平均水平的票價,并且還能連續10年保持第一,這本身證明了萬達電影出眾的運營能力。

但是,電影院線畢竟是同質化較為嚴重的業務,漲價非常困難,公司中高價位的票價是經營能力的體現,同時也是風險所在。在同樣體驗的情況下,更低價格的院線對萬達是不小的沖擊。

2019年前三季度,萬達電影實現營收115.94億元,同比減少7.45%;凈利潤為8.29億元,同比減少57.25%。從營收盈利雙降可以看出萬達電影所面臨的困局。

在價格競爭日益激烈、行業供給遠超需求增長的大背景下,萬達新建的159家影院預計效益甚至不如已經大幅下滑的2018年,此次募投項目的前景可想而知。

當一個行業供給的增長長期快于需求的增長時,價格競爭不可避免,行業調整遲早會來臨。在此時點,萬達電影繼續擴張,未來能夠更好地占領市場,萬達電影目前院線業務的市場占有率近13.5%,穩坐市場第一的位置。

此次擴張勢必會進一步拉開與競爭對手的差距,但行業短時間內供給增長快于需求增長的局面難以改變,風險同樣不可小視。

對于逆勢擴張、項目預計效益低下等問題,《證券市場周刊》記者已發信上市公司,截至發稿公司沒有任何回復。

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