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政策托底信貸需求

2019-11-23 04:11:56 證券市場周刊 2019年41期

劉鏈

根據銀保監會公布的2019年三季度主要監管指標,截至三季度末,銀行業金融機構本外幣資產為284.67萬億元,同比增長7.7%;商業銀行前三季度累計實現凈利潤1.65萬億元,凈息差為2.19%,同比、環比分別提升4BP和1BP;商業銀行不良貸款率為1.86%,環比提升5BP;撥備覆蓋率為187.6%,環比降低2.98個百分點。

與此同時,根據央行發布的2019年三季度貨幣政策執行報告,貨幣政策維持穩健,一般貸款和按揭貸款利率環比上行2BP。由此可見,三季度行業利潤增速小幅回落,一般貸款利率回升,行業不良率小幅抬升,但息差仍有韌性。

數據顯示,前三季度商業銀行凈利潤累計同比增速為5.92%,環比小幅回落0.58個百分點,主要受規模增速走弱的不利影響。國有大行保持相對穩健,股份制銀行利潤增長再現提速,城商行和農商行受資產擴表放緩的影響,利潤增速回落拖累行業整體盈利表現。

截至三季度末,商業銀行凈息差為2.19%,同比、環比分別提升4BP和1BP,不同類別銀行息差走勢出現分化,中小行持續受益于市場流動性寬裕,股份制銀行主動負債占比高、資產負債結構調節空間相對較大,息差環比提升4BP至2.13%;國有大行息差相對平穩,三季度環比持平于2.11%。

結合三季度貨幣政策執行報告來分析,三季度,一般貸款利率并未延續二季度的下行趨勢,環比略提升0.2個百分點至5.96%,一方面,政策利率下行溫和;另一方面,銀行負債端成本相對剛性制約資產端降價空間,此外嚴監管或影響地產融資定價。

截至三季度末,銀行業不良率再次上行,撥備覆蓋率略有下行。三季度,商業銀行資產質量存在一定的壓力,不良率為1.86%,環比一季度和二季度分別抬升6BP和5BP,關注類貸款占比為2016年以來首次反彈,撥備覆蓋率環比降低2.98個百分點至187.6%,但與此同時撥貸比走闊。

初步分析,銀行資產質量的波動一方面源于經濟下行壓力的影響;另一方面,財政部撥備新規要求超額計提撥備,或加速銀行存量風險的暴露。各類銀行資產質量的走勢顯著分化,其中,上市城商行不良率下行和城商行整體不良率顯著上行的差異,反映了部分存在資產質量隱憂的非上市城商行的風險正逐漸出清。三季度貨幣政策執行報告提出要“精準拆彈”,預計未來監管將穩妥有序推進高風險金融機構的處置,并購整合或是主要的手段。但壓降行業系統性風險、提高金融資源運用效率是一個漫長的過程,在這個過程中,難免會使許多風控不嚴的金融機構出現不可避免的“陣痛期”。

總體而言,三季度,商業銀行經營數據整體穩健,不同類別銀行指標的分化有所加劇。展望未來,貨幣政策強調逆周期調節,信貸投放具備一定的支撐。隨著同業重定價影響的逐漸削弱、利率并軌的持續推進,銀行息差仍然承壓,資產質量也會出現一定的小幅波動,但毋庸置疑的是,銀行板塊的業績仍具備一定的確定性,尤其是上市銀行的基本面更優。

存量風險邊際降低

對銀行而言,影響其基本面變化的最核心因素在于資產質量,根據中信建投對銀行存量風險和增量風險之間關系的研究,可以得出這樣一個基本結論,即銀行存量風險下降的幅度超過了經濟下行帶來的增量風險,從而顯性的不良率環比在下降。

不過,市場的疑問隨之而來,上述情況究竟是如何實現的?根據中信建投的分析,主要有以下四個方面的因素。

第一,三季度顯性不良率環比下降。測算顯示,三季度,上市銀行不良貸款余額為1.37萬億元,同比增速為4%;但是,前三季度貸款的同比增速為15%,在不良余額增速低于貸款總額增速的背景下,不良率平均值為1.46%,環比下降2BP,比2018年下降8BP。

第二,不良率下降主要來自不良貸款增速的放緩和貸款規模增速的提高,而存量風險下降是不良貸款增速放緩的主要原因。

第三,如果把存量風險和增量風險進行比較,我們會得出以下兩個不同之處,一方面是規模不同。存量風險包括消失的15萬億元的“影子銀行”,22萬億元理財,接近40萬億元的隱性的地方政府債務的風險;增量風險主要是指每年新增貸款規模的風險,這部分也就只有 16萬億-17萬億元的規模。

另一方面是風險有別。“影子銀行”、理財、平臺對應的非標和貸款,由于利率更高,風險也更大;而表內貸款的平均利率更低,風險也更小。在經濟下行周期中,存量風險暴露的風險敞口絕對會遠遠大于增量風險的敞口。

第四,存量風險下降是主因。因為存量風險借助金融去杠桿、防風險、大資管新規等措施,通過規模下降、子公司化打破剛性兌付,加上風險隔離、債務的顯性化等措施,基本上堵住了風險敞口,從而在新一輪經濟下行風險暴露周期中,金融體系的風險整體減少。

在當前存量風險已經大大降低的前提下,加上流動性寬松政策的托底,銀行股的上漲依然有一定的支撐。

10月經濟數據顯示,CPI達到3.8%,但是主因是單一商品豬肉價格上漲所致,除了豬價外的通脹率依然沒有上漲的條件。貨幣政策無需對單一商品價格的變動做出過激的反應,或者說,即使貨幣政策對此做出反應,豬價也無法下降;貨幣收緊對貨幣政策的負面影響更大。

此外,MLF利率已經在11月初下調5BP,達到3.25%,在這種趨勢下,11月LPR也將下調到4.15%。對監管層而言,當前貨幣政策目標排序已經發生了變化,“穩增長”優先于“控通脹”。

在當前存量風險已經大大降低的前提下, 加上流動性寬松政策的托底,銀行股的上漲依然有一定的支撐。

前三季度,新增人民幣貸款規模為13.5萬億元,全年預計在16.5萬億元左右,據此推算,四季度新增規模在3萬億元左右,預計在LPR下行預期中,四季度初期的10月,信貸投放規模會出現較大幅度的增長,預計10月新增人民幣貸款投放規模在1萬億元左右。由于假期效應估計會略低于1萬億元,而且,貸款結構在持續優化,中長期信貸投放規模同比和環比都將增加,行業主要集中在制造業、基建和服務業。

我們可以參照海外銀行業相對較高的PB 估值進行對照,實際上,中國上市銀行估值依然有提升的空間。

統計數據顯示,在 2001年到 2007年間,美國銀行業PB在1-2倍之間,而上市銀行最高的PB在3-5倍,歐洲銀行PB在1.5-2倍之間,而上市銀行最高PB在3-4倍之間。2019年,美國銀行股平均的PB在1-1.5倍,上市銀行最高的PB在2-3倍之間,歐洲銀行股平均的PB在0.5-1倍之間,上市銀行最高PB在1.5-2倍之間。

目前,在上市銀行中,寧波銀行、招商銀行、平安銀行、常熟銀行2019年PB相對較高,分別為1.7倍、1.5倍、1.3倍、1.45倍。即使對標海外優質高估值標的,這些優質銀行股的估值依然有上升空間。

總之,在當前經濟下行周期下,銀行存量風險下降驅動銀行股的估值修復;而且,存量風險的降幅大于風險增量,由此使得銀行顯性不良率環比下降。與此同時,11月,MLF利率下調5BP,11月LPR也將隨之下降,這將降低長端利率,從而提升銀行資產的品質,這反過來又會繼續強化估值修復。

在經濟下行周期,銀行資產質量的壓力始終揮之不去,但我們也應該看到,當前也存在一些積極因素支持銀行資產質量保持穩定。最近幾個月,盡管一些經濟指標出現波動, PMI、PPI、投資、消費以及社融數據環比均出現一定的回落,下階段經濟指標確實還面臨下行壓力,由此,下階段關于銀行資產質量的擔憂仍然存在。盡管如此,中原證券認為存在兩方面積極因素支撐銀行資產質量保持穩定,預計2019年銀行不良貸款率大幅上行的可能性較小。

首先是新LPR形成機制對銀行業負面影響較為溫和。鑒于市場對銀行息差走弱的預期較為充分,且存款成本的剛性仍會讓貸款利率保持一定程度的剛性,相對于直接降低存貸款基準利率,實施新LPR形成機制的降息效果要溫和得多。在新LPR形成機制下,銀行貸款利率的波動率也會加大,從而考驗銀行利率風險的管理能力。相對于國有大行,中小銀行的中小微客戶占比更高,貸款利率的波動性更大,其風險管理面臨的壓力更大。

其次是宏觀經濟預期好轉是銀行板塊估值提升的充分條件,下階段需密切關注宏觀經濟政策的動態變化。根據歷史經驗,具有強周期特征的銀行估值將因宏觀政策的預期好轉而實現提升。

寬松政策力度加大

受國慶小長假以及9月份三季末項目儲備的集中釋放等季節性因素的影響,10月信貸投放或將大幅縮量,預計10月份新增人民幣貸款好于2018年同期 6900億元的水平。光大證券把10月信貸情況概述如下:需求尚未轉暖,政策依然鼓勵;總量不溫不火,結構持續向好;零售有所控制,票據非銀填量。展望四季度,光大證券認為,金融機構新增人民幣信貸能夠好于2018年同期3萬億元的水平。

新增信貸季節性下降,單月增量中性偏暖,從歷史數據觀測,雖然 10月份信貸環比可能出現明顯的季節性下滑,但未必能夠得出信用投放不佳的結論。對此結論,光大證券給出了以下兩個理由:

第一個理由:觀察過去兩年同期的表現,在9月份信貸高增長后,10月份信貸增量均會季節性出現大幅下滑。2019年9月,單月,人民幣信貸增量高達1.69萬億元,比往年明顯沖高,高基數對10月信貸增長形成強大的壓制,據此推斷,10月份新增貸款能夠好于2018年同期并不容易,即使有政策加持也很困難。

第二個理由:從年內季初首月信貸特征的角度進行觀察,數據顯示,相比2019年4月和7月份的對公信貸增長而言,10月份對公信貸增長并不弱,增量占比好于2019年以來的平均態勢,這主要受益于制造業信貸的回暖,基建置換貸款的增加,重大基礎設施配套融資的穩定。2019年4月、7月份新增對公短期信貸均為顯著負增長,短期與中長期合計僅有1000多億元正增長。若觀測2018年同期近乎零增長的對公貸款來說,很難得出10月份信貸偏弱的結論。

毋庸諱言,從10月份經濟數據來看,有效信貸需求偏弱的態勢短期內難以出現明顯改善。央行《三季度銀行家調查問卷》顯示,貸款需求指數連續兩個季度下滑,其中大中小企業貸款需求指數在三季度均出現連續下降。

從結構上看,由于廣義房地產信貸受控,同比數據對公貸款很可能好于零售貸款,分析2018年10月份信貸結構,在近7000億元的增量中,單月新增零售貸款5600億元,其中,以按揭貸款為代表的居民中長期貸款達到3700億元,占當月新增貸款的比例達到54%。但2019年下半年以來,廣義口徑的房地產信貸融資受到控制,雖然三季度數據并未有效顯示,但部分原因是規模投放前置的影響。

此外,2019年前三季度,央行口徑房地產新增貸款占全部貸款的比例為33.7%,在對地產融資“穩中從緊”政策的導向下,四季度可能仍會延續對于新增房地產貸款的比例控制。信貸投放前置和新增占比控制都將會對房地產融資形成擠壓。另一方面,10月份作為按揭貸款跟蹤LPR改革的首月,政策也有一定的磨合期,部分按揭貸款也有所前置。

綜上所述,無論是10月份單月還是四季度全季度,銀行體系廣義房地產融資增量在環比和同比上均可能出現下滑,從而讓渡出的額度會更多流向對公領域。

在政策驅動的引導下,金融領域信貸資源會逐步向制造業和基建領域傾斜,以促進固定資產投資增速企穩,并形成良好的投融資循環。在此基礎上,四季度,銀行對制造業融資繼續走好的確定性較強。

值得注意的是,票據和非銀信貸填充部分信貸規模,這使得有效需求不足的特征依然非常突出。10月份,銀行體系流動性相對充裕,全月存款類機構質押回購平均利率為2.65%,比9月均值略高2BP;銀行間質押式回購加權利率為2.8%,比9月均值高8BP。在10月末這個時點,票據貼現價格出現下滑,票據開票承兌與貼現規模均出現上行,反映出銀行依然把票據作為平衡信貸投放工具在使用。

對非銀貸款方面,2019年4月和7月份均出現了銀行體系資金融出給非銀明顯增長的特點,10月末且R007利率連降4個交易日,出現交易量大幅攀升的態勢。特別是在11月初,短期資金寬松的特征十分明顯。11月5日,央行在市場資金十分寬松的形勢下降低MLF5BP,旨在驅動使用結構性調控手段驅動銀行向實體經濟讓利,從而增強資金市場和信貸市場的連通性。這也從側面反映出,部分資金淤積于短期資金市場,低風險偏好下,金融機構有意用票據和非銀信貸填充貸款規模。

總體來看,受季節性因素的影響,10月新增信貸規模可能出現大幅的縮量,但這并不改變我們對四季度信貸投放的偏樂觀預期。從宏觀貨幣政策的層面來看,監管層正進一步加大逆周期調節力度,在宏觀審慎的框架下,更多使用結構性調整工具驅動LPR下行和信貸結構調整,以此帶動實體經濟的融資。從銀行自身層面來看,在利率下行期也有意愿和必要順應國家政策導向,在穩定自身經營的前提下提前做好項目儲備,為2020年的信貸“開門紅”打下良好的基礎。

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